中國私募股權投資基金回顧與展望，何小鋒

發(fā)布日期：2011/3/2 來源：新浪財經

　　新浪財經訊1月8日消息，2011年1月8日，第15屆(2011年度)中國資本市場論壇在中國人民大學逸夫會議中心召開。本次論壇的主題為 “中國創(chuàng)業(yè)板市場：成長與風險”。以下是北京大學經濟學院金融系主任何小鋒演講實錄：

　　各位嘉賓，各位老師下午好，感謝人民大學邀請我來做這個發(fā)言。我要演講的題目是“中國私募股權投資基金回顧與展望”，這個題目跟我們下午主題創(chuàng)業(yè)板發(fā)展是有密切相關，我的第一部分講2010年中國私募股權投資的回顧。在2010年前三季度整體募集金額達到284美元，新成立基金144支。人民幣基金在數量上占到90%的份額，在金額上賺到40%的金額。從這我們可以看到，人民幣基金在蓬勃興起，雖然規(guī)模還比較小，但是發(fā)展很迅速。

　　去年前三季度PE共發(fā)生146筆投資交易，披露投資金額達到41億美元，已經超過了2009年的全年水平。所以，前三季度已經超過了前一年，09年的水平。所以說，可以說去年在世界各國，特別是西方主要國家PE投資都在還在下降，中國是一枝獨秀，在蓬勃興起，這是我們狹義的PE概念。

　　10年前三季度VC超過09年前三季度水平。2010年前三季度128家VC/PE投資企業(yè)成功IPO，上市融資額達到199億美元。所以，我們看到很多被投資的企業(yè)他們成功的上市融資，特別是我們看到在創(chuàng)業(yè)板，還有創(chuàng)業(yè)板推出的這個點上，可以看出上市的勢頭發(fā)展的非常快，而這跟創(chuàng)業(yè)板的推動是有關系的。

　　在國內上市的98家企業(yè)，為VC和PE帶來平均超過10倍的平均帳面回報。就是這些上市公司，給VC和PE投資帳面價值帶來了超過10倍，尤其在理論上大家認為PE和VC是暴富的行業(yè)。實際上這個看法還要具體分析，首先這是一個帳面價值，因為在去年前三季度來講，私募股權投資PE和VC普遍還沒有解禁，現在迅速有解禁，解禁之后的價格還不確定。第二即使賣掉一個價格，對于一個VC或者PE來講，他也不能代表他整體的業(yè)績，因為他也許投資的5個項目只有一個上市的，另外4個沒有上市，那個回報要平均化，這是一個。

　　第三個來講，即使有一個上市退出了，可是我的整個投資期一個PE整個投資運作退出，一直到結束這么一個期馬上是8年期，我最后的平均回報是要算每年覆蓋整個8年運作期里頭的回報。所以，從這點來看，還不是現在所反應的那么高額回報。即使從這個來看，中國的VC和PE是遠遠高于國外的回報，所以也可以說我們中國的人民幣PE管理隊伍，事實上或者在世界上比也算獲得了比較驕人的業(yè)績。

　　我們下面看針對募資投資退出方面，相繼出臺多項積極扶持政策。募資方面10%在宣布的時候相當于50億人民幣，現在由于總量在遞增，這10%已經將近1千億了。可是全國社保，目前為止大約投了100億6家PE，還不夠總體增長量。所以，應該說全國社保問題解決了，券商通過直投也解決了。保監(jiān)會最近也宣布允許保險公司陸續(xù)投入PE。所以，在這方面已經有一些相關的政策。在投資方面，退出方面也有相應政策，大家知道最大一個利好因素，就是一年多前創(chuàng)業(yè)板的推出。

　　第二部分我們談中國私募股權投資行業(yè)的整體特點這個整體特點，我們首先第一個很鮮明特點，發(fā)展態(tài)勢已經成為全球亮點，數據和規(guī)模位居亞洲首位。中國大陸從03-09年增長非常大，基本上逐年增長。如果算上去年增長更大，因為08和09年還畢竟受一些國際金融危機的影響。但是我們如果說看日本，事實上09年跟03年沒有進展。

　　所以，在亞洲來講目前中國PE，包括VC的PE在增長量和絕對量來講都是各國里頭領先的，甚至這個勢頭有可能還會領先于美國。所以，在中國整個金融體系里頭，PE當然不算一個大塊，是一個小塊，但是后來居上。他的發(fā)展勢頭可以說跟別的金融機構比起來，別的行業(yè)比起來勢頭比較猛。

　　第二個整體熱點就是政府引導基金成為推動這個行業(yè)發(fā)展的重要力量，形成國進民進新模式。我這里列了一下省市政府支持VC和PE的發(fā)展一些政策和引導基金。什么叫國進民進的模式？我們過去經常講國退民進，還是國進民退，但是我認為現在有一個新的模式，就是說政府引導基金代表國有資產，他們通過投給了VC和PE，VC和PE投給中小企業(yè)，這些中小企業(yè)幾乎100%是民營企業(yè)，民營企業(yè)的發(fā)展，特別是優(yōu)秀民營企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板上市，到中小板上市。所以，民營企業(yè)得到了增長，而規(guī)模的發(fā)展。他們又通過分紅，把增值部分給了其中一個投資者就是政府的引導基金這一塊。

　　所以，民營企業(yè)發(fā)展了，但是國有資產價值上也增值了。在這個過程中，并沒有國有機構的增加和人員，國有機構翻拍，機構的增加，人員的增加。所以，我認為這是一個很好的模式，我把它比喻為國進民進，但是各自進的內容是不一樣。

　　第三個特點可以看到本土基金管理公司隊伍的迅速壯大。我們管理隊伍一開始基本上都是外資進來的，是外資的隊伍。后來外資隊伍里頭慢慢有一批海歸在里頭做主力了，后來這些海歸有一些就轉到國內創(chuàng)造人民幣的PE，后來又帶動了國內非海歸的專業(yè)人士投資專家成立了人民幣的PE。所以，現在可以說我們的這種人民幣PE雖然還處在游擊隊的水平，打打仗可能還不太行。但是，這個激動靈活打小仗優(yōu)勢已經體現出來，當然也可以看到未來他們會變成正規(guī)軍，主力部隊，可以跟洋槍洋炮一爭天下。

　　第四是本土機構實力不斷增強，與外資機構平分秋色。2007和2009年PE排名前十強里頭，本土企業(yè)已經占到5個，外資機構也是5個。所以，大家平分秋色，可是在過去年份不是這樣，外資占絕大部分。所以，可以看到我們的人民幣本土PE隊伍在迅速成長。

　　還有一個特別是創(chuàng)業(yè)板推出和發(fā)展豐富了投資退出渠道。我們可以看到VC和PE投資的企業(yè)，IPO數量上的分布是以創(chuàng)業(yè)板為主的。而創(chuàng)業(yè)板上市的這些上市公司里頭，80%都有VC和PE的投資。所以，這就跟創(chuàng)業(yè)板形成一個良性循環(huán)機制。創(chuàng)業(yè)板他需要一批有發(fā)展前景的中小企業(yè)，而這個中小企業(yè)事先由VC和PE去發(fā)現這些企業(yè)，投資這些企業(yè)，幫助這些企業(yè)按照上市條件去規(guī)范化、透明化的運作，使得他們從一個家族式的小企業(yè)迅速發(fā)展，然后才跨入了創(chuàng)業(yè)板的門檻。

　　所以，從這點來講，創(chuàng)業(yè)板使得PE和VC發(fā)展賺了很多錢。但是，PE和VC也使得創(chuàng)業(yè)板為他培養(yǎng)了一批上市企業(yè)，所以這個方面是互相促進的關系。還有一個特點，PE和VC他們從簡單的資金支持到全方位的為被投資企業(yè)提供增值服務，這方面我們用這個來表示。也就是說，PE他們之所以對企業(yè)有一個好的作用不是光給錢，給了錢以后最重要是提供增值服務，通過這個去創(chuàng)造價值，提升價值。所以，我們可以看到他可以幫助企業(yè)實現與資本市場對接，為企業(yè)提供戰(zhàn)略管理、技術資源等方面的全方位服務。所以，這方面對企業(yè)的幫助是非常大的。

　　第三點我想談談當前面臨的挑戰(zhàn)，風險與對策。我們可以看到中國PE市場仍處于初期階段，有待進一步完善和發(fā)展。我們可以看到這里頭，我們可以看到左邊這個案例實際上是一個打著PE的案子做的非法集資，最早不是PE，只是說打著PE的牌子。所以，有一些叫做PE腐敗，或者是非法集資的案例，實際上他搞的不是真正的PE。

　　那么，右邊這個案例確實是私募股權投資失敗的一個案例。這個案例就說明即使是優(yōu)秀PE也有投資失敗的可能，但是整體來講由于大部分投資案例是成功的。所以，整體收益還是不錯的。那么，我們下面也對我們比較快的把建議部分放一放，就這一頁。面臨的挑戰(zhàn)和風險主要體現在四個方面，就是行業(yè)運作不規(guī)范，估值水平過高，投資者仍鮐成熟，還有缺少優(yōu)秀管理機構，我們PE水平目前層次比較差，特別是體現在都說做上市，目前他們所投的企業(yè)事實上跟未來上市規(guī)模相比，可能已經3倍，4倍于規(guī)模。

　　所以說，意味著大部分被投企業(yè)未來是不可能按計劃上市的，要退出上市，或者有些根本不能上市。這樣的話除了上市還有什么辦法實現高增值的退出呢，這方面對我們管理團隊來說是一個比較重要的考驗。

　　下面我們提供一些建議，由于我看時間好象有點把握不住。首先就是借助政府監(jiān)管和促進行業(yè)自律規(guī)范化運作。PE跟公募證券基金不太一樣，因為是私募，在全世界各國都沒有專門法律和管理辦法。我們中國也沒有，我們中國沒有這不奇怪，因為全世界各國都沒有。那么，現在在中國我認為是目前監(jiān)管理念，政府監(jiān)管為輔行業(yè)自律為主，而政府監(jiān)管里頭是多功能的監(jiān)管。比如你要注冊工商局要監(jiān)管，你要做上市的事情證監(jiān)會要監(jiān)管，你牽扯到外資商務部要監(jiān)管，你用了國資國資委要監(jiān)管，你用了全國社保的錢也有機構監(jiān)管，所以是多環(huán)節(jié)多機構監(jiān)管。

　　那么，事實上在這個監(jiān)管里頭，現在在中國是7、8個部委都認為自己應該有監(jiān)管權。大家都知道過去大家印象都是以發(fā)改委為主導的監(jiān)管，但是事實上發(fā)改委到現在也不敢說他就是這個行業(yè)的主管部門，為什么呢？因為如果你是這個主管部門，你就把全國性的行業(yè)協會，主管起來，建立起來。但事實上到現在為止，全國性的PE行業(yè)協會還沒有建立起來，我現在做副會長是北京市第一協會。

　　但是現在也有各種各樣的想取代這種全國性行業(yè)的一些模式，這個時間比較多我就不講了。但是事實上我認為相對來講，證監(jiān)會由于他管上市公司，所以他對PE市值上影響比較大。第二個建議，監(jiān)管部門進一步放開資本市場，營造合理的估值環(huán)境。所以，目前要加大資本市場的供給，我們看未來5年，十二五規(guī)劃我個人估計，上市公司規(guī)模會從2千多家上升到2萬家左右，我這1萬家還包括現在正在發(fā)展的三板市場。所以，有那么多上市企業(yè)這個空間來講，所以PE界有很多領袖型的人物說，PE在中國還有10年的黃金(1429.80,-1.40,-0.10%)期，我認為這個還是有依據的。

　　第三個建議鼓勵行業(yè)中介參與到基金募集過程。各種金融機構和咨詢中介機構都可以提供服務，我們看到甚至有一個企業(yè)，諾亞財富他是為PE募集服務的，籌措資金提供服務。現在他由于做的成功，他自己都到海外去上市了。所以，也就是說為他賣水的企業(yè)都得到了成功。我們也可以看到清客(音譯)作為一個咨詢類企業(yè)，經過10年奮斗也得到業(yè)內比較大的認可。

　　第四個建議PE機構自身要回歸團隊建設，人才培養(yǎng)和價值創(chuàng)造。我們還需要扎扎實實的培養(yǎng)投資管理專家，投資管理專家不是說政府去認定你是人才就是人才。因為如果政府去認定，免不了按行政級別去劃定人才，所以不能政府認定，是靠市場打拼，有一個自然規(guī)律先管理好自己的錢再管理好小規(guī)模錢，進入中等規(guī)模，大規(guī)模，特別是經過歷史周期考驗才能成為優(yōu)秀人才。而最優(yōu)秀的投資管理人才，應該說天才級的，有時候也不是勤奮能產生，還需要有很多先天的優(yōu)勢。

　　所以說，扎扎實實把我們的人才隊伍鍛煉出來，這是一個當務之急。第四部分中國私募股權投資行業(yè)未來展望，我們看下一頁，我們比較中國、美國、英國、日本、大洋洲和東南亞這個情況，我們看到中國PE市場滲透率仍然比較低，未來擁有巨大的獨特發(fā)展空間。

　　為什么我說是獨特的發(fā)展空間，因為在這些國家里頭中國是唯一的擁有巨大叫做什么呢？公共資產。所謂全民所有制資產，在座我們各位都是股東，全民所有我也有一份，但既沒有投票權也沒有分紅權。我們看到有關當事人都是管理人，不管多高級別，國資委也好，所有個人都是管理人，我們是所有者，我們沒權，有權的是管理人。他的管理方式在過去就是通過大小的國企去管理這些公共資產。

　　現在出現一種新的趨勢，就是PE化管理方式。交給專業(yè)團隊去管，這種專業(yè)團隊使得國有資產也能迅速增值，但是并不是國有機構的翻拍和擴張。所以，這種獨特的空間只有我們中國才有，所以我認為PE雖然發(fā)明于西方，但是在中國有獨特巨大的發(fā)展空間。

　　下面一個展望，中國經濟穩(wěn)定持續(xù)健康發(fā)展，為PE注入強勁動力，我做了未來到2015年的預測。如果按照每年9%的發(fā)展，那自然我們PE的發(fā)展空間也就非常大了。在下一個就是海外LP持續(xù)看好中國市場，逐步加大投資配置比例，滬、京已經試星QFLP。外資大量希望投入到中國來做PE的投資者，當然他做中國人民幣PE的投資者，他把外匯結匯成人民幣首先有一個自然的幣值升值。如果投到企業(yè)企業(yè)要有一個創(chuàng)造價值升值，他可以得到兩頭升值，對于外資自然要追求這個。

　　但是在我們的國家管理下，目前也在配合。所以，在上海、北京已經實行了這種有資格的外資LP。完全可以展望未來這種QFLP，未來5年我們預計有超萬級資本注入市場，這還有10年期，在座年輕人比較多，未來最熱門的就業(yè)方向就是PE還有VC這個行業(yè)。這些因素不多講了，還有一個未來5年私募股權基金，在國企和民營企業(yè)的投資市場大約有2500億人民幣。還有國家并購政策支持，并將進一步豐富退出渠道。

　　在下一頁行業(yè)集中度將不斷提高，第一梯隊前25%的結構優(yōu)秀這種PE團隊將占25%的份額，是贏著通吃的份額。本土趨勢將進一步加強，我們列舉這些機構，通過加重顏色這些，他是本土基金管理公司募集的基金。所以，它已經是越來越成為一個主要的部分了。所以，我們可以看到本土化的優(yōu)勢是越來越大。

　　由于時間到了，我的發(fā)言就到這，謝謝大家。

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